За последний год российский рынок корпоративных облигаций столкнулся со шквалом дефолтов. Сильнее всего это затронуло облигации «второго эшелона». Количество дефолтов и просроченных оферт по досрочному выкупу облигаций составляет 323 из 702 выпусков, обращающихся на российском фондовом рынке. Владельцы облигаций несут колоссальные потери. В очень сложном положении оказались ПИФы, которые вкладывали деньги в облигации. Однако, этот материал о другом. Здесь описывается интересная ситуация, которая сложилась в ПИФах.
Все базируется на новых правилах учета дефолтных облигаций. Эти правила установлены ФСФР для ПИФов и недавно в них были внесены существенные изменения. Эти изменения и создают странные возможности для заработка одних за счет других.
Как было раньше? До внесения изменений учет стоимости облигаций в ПИФе осуществлялся так:
- До наступления даты погашения облигации учитывались по «признаваемым котировкам». То есть по сути - по рыночной стоимости. Так как до наступления дефолта участники уже знали о проблемах должника, стоимость облигаций была не высока: 10-15% от номинала, иногда больше. Все зависело от вероятности погашения.
- Когда наступала дата погашения, облигации переоценивались - до номинала. То есть стоимость облигации на балансе ПИФа вырастала в разы. Просто из-за особенностей законодательства. Само собой это приводило и к росту стоимости пая. Хотя никаких денег по факту ПИФ не получал. Если в этот момент пайщик осуществлял погашение паев, то ему выплачивались деньги по явно завышенной расчетной цене, но делалось это за счет продажи других активов - то есть за счет оставшихся пайщиков. При этом для оставшихся в ПИФе пайщиков оставалось меньше хороших активов и увеличивалась доля дефолтных. Ситуация явно несправедливая.
- По номиналу дефолтные облигации учитывались в течение 1 месяца, после чего их стоимость уменьшалась на 30% от номинала. То есть облигация, цена которой была 10-15% до фактической даты дефолта, в момент дефолта начинала формально стоить 100%, а через месяц 70%. Затем в течение 3 лет происходило плавное списание ее стоимости. Ее оценка уменьшалась со скоростью 30% в год.
Все это ужасно несправедливо по отношению к пайщикам, которые продолжают оставаться в фонде. Потому что уходящие из фонда автоматически ухудшали качество остающегося имущества.
ФСФР внесла изменения, нацеленные на то чтобы исключить эту несправедливость.
Сейчас:
- До наступления даты погашения облигации учитываются по «признаваемым котировкам», то есть по рыночной стоимости.
- Когда наступает дата погашения, а облигации не гасятся - они продолжают учитываться по последней признаваемой котировке в течение 7 дней. Не по номиналу, как раньше, а по последней рыночной цене. То есть не происходит необоснованного скачка цены.
- По прошествии 7 дней, списывается 30% от стоимости по признаваемой котировке, то есть от последней цены. А значит опять нет необоснованного завышения цены.
- Ну, а потом оставшиеся 70% от стоимости по признаваемой котировке списываются до нуля со скоростью 3% в день от этой самой признаваемой котировки - то есть за 23 дня (а не за 3 года - как раньше).
Теперь возникает другая несправедливость. И вот почему:
Новые правила вступили в силу 27 августа 2009 года, а через месяц, то есть 27 сентября, все дефолтные облигации, которые числились в портфелях ПИФов по 100% - 70% или около того (в зависимости от давности дефолта), спишутся в ноль. Это приведет к снижению стоимости паев. Сильнее всего это коснется облигационных фондов и фондов смешанных инвестиций с большой долей дефолтных облигаций.
Если отследить изменение цены паев в течение ближайшего месяца, то чем больше их снижение относительно рынка, тем больше, скорее всего, дефолтных бумаг находится в активах.
Если купить паи этих фондов после 27 сентября, то фактически за дефолтные облигации пайщик платить не будет. При этом сами облигации в портфеле останутся, что, несомненно, будет ему на руку, если какие-то из них погасятся. Однако даже если никто из «дефолтников» ничего не погасит, в фонде останутся те активы, которые он изначально покупал.
Вот такая интересная картина получается...
Олег Кузнецов
2009-10-26 в 19:17 
В некоторые ПИФы облигаций можно иногда очень выгодно вложиться, только вот момент для входа простому человеку подобрать будет сложнова-то... много информации нужно перерабатывать. 
